Банк России приступил к спасению экономики от кредитного похмелья

Совет директоров Банка России неожиданно повысил на символические 0,25% ставку рефинансирования. Ставка 8% годовых держалась с конца 2011 года, но теперь Банк России ссылается на рост инфляционных рисков и ожиданий. На проблемах 2012 года решение ЦБ, скорее всего, не отразится — регулятор заранее готовится решать вероятную проблему 2013 года. Это не столько цены, сколько бурный рост кредитования — при достаточно вероятной остановке экономического роста в следующем году кредитный бум может обернуться валом "плохих долгов". Вопрос лишь в том, вызовет ли остановку роста внешний кризис или же ЦБ уверен в том, что он вероятен и без обвала Европы.

Объявленное вчера решение совета директоров ЦБ о фронтальном повышении всех своих ставок на 0,25% рынком практически не ожидалось, напротив, после публикации первых августовских макроэкономических показателей аналитики банков и инвесткомпаний были уверены в том, что Банк России может для поддержания довольно вялого экономического роста даже и снизить ставку. Аналитики Barclays накануне заседания предполагали: единственной причиной, по которой ЦБ может поднять ставку, является его политика на рынке репо, но не собственно вопросы монетарной политики. Сами по себе поводы для роста ставок — прежде всего, рост продовольственных цен — считались незначительными: в августе 2010 года при гораздо большей засухе ЦБ легко обошелся без этих мер. Тем не менее, после того как ведомство Сергея Игнатьева изложило логику своего решения, ряд аналитиков уже не исключает, что в октябре и ноябре 2012 года ставка рефинансирования и производные ставки могут быть повышены вновь — Банк России явно не считает ослабление темпов роста кредитования и через него экономического роста, которое вызовет увеличение ставки, более опасным, чем те цели, которые он преследует.

Формальная причина, указанная ЦБ в своем комментарии к росту ставки до 8,25% годовых,— превышение годовой инфляции в сентябре 2012 года 6%: на 10 сентября она в измерении "год к году" составила 6,3%. Впрочем, и сам ЦБ не считает происходящее чем-то существенным, говоря лишь о росте инфляционных ожиданий в связи с невысоким урожаем и ростом тарифов в июле 2012 года.

Правда, Банк России говорит об усилении роли "монетарных факторов" в инфляционном процессе, отмечая повышение базовой инфляции в августе до 5,5%. Впрочем, само по себе описание ЦБ ситуации в экономике ("совокупный выпуск вблизи потенциального уровня", "восстановление динамики промпроизводства", "лишь некоторое снижение темпов роста инвестиций в основной капитал и роста в рознице", "наличие всех необходимых условий для сохранения внутреннего спроса") успокоит даже самого подозрительного читателя. Тем не менее ставка повышена — и первым последствием этого на оставшиеся месяцы 2012 года будет не снижение инфляции (рост ставок приводит к нему с лагом минимум в несколько месяцев), а снижение темпов роста кредитования как юридических лиц, так и банков.

Стоит отметить, что рост денежной массы М2, который в любом случае определяет потенциал для роста цен, в течение многих месяцев в России обеспечен не эмиссией ЦБ, а кредитным бумом. Темпы роста денежной базы с начала года Банк России фактически довел до нуля — всплеска этого показателя следует ждать лишь, как и год назад, в январе, после традиционного "раскассирования" в конце 2012 года значительной части "бюджетного навеса". М2 прирастает темпами, близкими к 20% годовых, именно за счет активности банковского кредитования.

Парадоксально, но кредитный бум в России (к концу года прирост кредита юрлицам ожидается на уровне более 20%, физлицам — выше 40%) происходит на фоне затухающего экономического роста. Судя по всему, ЦБ, принимая решение о росте ставки, приступил к борьбе не с текущими проблемами, а с будущими: именно в 2013 году, когда остановка роста в России уже весьма вероятна, кредитный бум может мгновенно обернуться переоценкой уже сделанных вложений и бумом "плохих долгов" в банковской системе.

Олег Солнцев из Центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования полагает, что увеличение ЦБ ставок к инфляции практически не имеет отношения. "Не стоит придавать большое значение денежной массе с точки зрения влияния на инфляцию, мне кажется, что курс рубля к доллару будет влиять на инфляцию больше. ЦБ имеет в виду не столько инфляцию, сколько кредитный перегрев, в ЦБ должны бояться увеличения плохих кредитов. Проведенное увеличение ставок чуть затормозит рост кредитов, но вряд ли настолько сильно, чтобы повлиять на инфляцию",— утверждает аналитик. Дмитрий Полевой из ING Russia (подобная логика во вчерашних комментариях аналитиков встречается чаще), напротив, полагает, что ЦБ "удивил рынок". По его мнению, "инфляционные риски несколько завышены, в то время как риски для экономического роста несправедливо игнорируются". "Странно видеть увеличение ставки по ломбардным кредитам и прямому репо с 6,50% сразу после ее снижения в июне. Тогда прогноз инфляции был почти таким же, как сейчас, а экономический рост сильнее",— констатирует он.

Решение ЦБ логично, в случае если в Банке России уже практически уверены, что внутренних причин для значимого роста экономики России в 2013 году не существует. В этом случае ЦБ просто снижает будущий эффект для банковской системы от сочетания нулевого роста относительно высокой инфляции и проблем со спросом в экономике, действия регулятора вполне логичны в качестве первых предупредительных мер по борьбе с возможной слабой стагфляцией. Остается лишь выяснить, что ЦБ предполагает причиной возможного спада спроса с 2013 года? Очевидный ответ — развитие финансового кризиса в Европе. Однако есть и другой возможный ответ: в ЦБ не верят в то, что текущий бум кредита при остановке роста — стабильная ситуация, и ожидают более существенного, чем прогнозируется в Белом доме, роста ВВП в 2013 году в силу чисто внутренних причин, в первую очередь дальнейшего затухания инвестиций. Действия ЦБ в любом случае выглядят как подготовка к остановке, не вызванной обвалом сырьевых цен. Похоже, с точки зрения аналитика Сергея Игнатьева, в следующем году экономика России уже вполне может позволить себе мини-кризис без определяющих внешних причин.